电力行业：顺周期当道 兼具防御属性估值修复行情或将延续

顺周期是近期A股的高频词，特别是今年下半年。一些平时机构主力不太关注的冷门板块，如钢铁、煤炭有色等，也呈现较好的市场表现。这些夕阳、强周期板块走强，一大原因是科技、医药、食品饮料等热门板块估值水平处于历史高位，这类热点板块部分个股的价格大幅领先业绩，已然市场给的期望值过大。而相反对比之下，顺周期个股估值水平依旧较低，存在补涨需求。

顺周期板块覆盖面广，诸如煤炭、基础化工、建筑、电力等均在其中，而诸如电力这样的顺周期板块，还兼具防御属性，个股经营业绩一般不会像钢铁等行业的个股出现大幅波动，企业成长性较强。

电力行业兼具公共事业防御属性

复盘股票中各大板块走势，顺周期板块的整体走势与上证指数有极高的关联性，沪指两大高点锁定在2007年10月的6124.04点和2015年6月的5178.19点，之后沪指展开中长周期的调整。而这类板块指数顺应着大盘，板块指数高点也与大盘的对应。典型代表有钢铁、煤炭、有色、建筑、电力、运输服务、船舶等。

相较于煤炭、钢铁等顺周期板块，电力行业除了具备顺周期特性外，还叠加公用事业的防御属性。在生活当中，去库存、去产能一词有重大利空色彩，基本某一行业贴上了这个标签，一定程度意味着行业的发展设定了无形天花板，企业生产产品数量不大可能会超过同期，若产品价格继续下行之势，经营业绩更是雪上加霜，企业将不得考虑提高净利润率或做多元化发展。而电力行业，无论是水力发电，还是火力发电等，从新闻和行业数据统计中，是听不到“去库存、去产能”一词，这也保证电力行业相比其他顺周期行业有较高的安全垫。

电力行业自带公用事业的防御属性，从今年疫情之后用电需求等数据分析看，电力行业发展将稳步向前。从需求方面来看，用电需求从3月起呈现回暖迹象，工业用电需求增加成为主要力量。今年10月，全社会用电量为6172亿kwh，同比增加6.59%。分产业来看，第一、二、三产业用电量分别为73亿、4315亿和984亿kwh，分别增长了10.76%、7.66%和3.89%。另外，从2006年以来每个10月的用电量数据来看，基本呈现逐年增长的态势，从2006年以来2300亿kwh左右的用电量来分析，年复合增长率在7%左右。

电力行业估值合理低过2010年至2013年等多数年份

每年稳定的用定量增长，带动电力行业的正向经营发展。再来看电力行业整体估值，当前电力板块的市盈率在19.37附近，复盘2010年以来的市盈率水平，这个数值处于中枢位置，大幅低于1015年的人造牛市时期，以及2010年至2013年的熊市期间。

再从板块指数和市盈率的对比关系看，2010年至2013年期间，即便当时个股已下跌为主，但电力行业25至30倍的估值水平还是偏高的。当前电力指数水平略高于2012年至2013年期间，但整体估值泡沫比当时小很多。另外，从近10年来估值与指数价格来看，目前电力行业与2016年和2017年相似，而电力行业这三年多估值与价格横盘调整，也有望迎来一轮估值与股价同步上涨的行情。

细分领域看水力发电长江电力等龙头股值得关注

电力行业可分为火力发电、水力发电、风力发电等细分领域。其中，风力发电、核能发电等是新型发电。从今年三季度的行业数据看，火力发电、水力发电和新型发电分别实现营业收入6339.53亿、1393.74亿和1239.75亿元，实现净利润460.48亿、371.15亿和165.89亿元。对比之下，火力发电虽然营业收入大幅高过水力发电，但对比之下净利润只是比其高了24%，说明水力发电行业的净利润率更高，是三种发电形式中排名第一的。这也说明，水力发电盈利能力较强，毛利率高，是目前电力行业赛道的优质赛道。

目前，水力发电还要整个电力行业的龙头都是长江电力，其经营范围包括电力生产、经营和投资，电力生产技术咨询和水电工程检修维护。公司于2004年上市，上市首年的净利润只是30.39亿元，公司上市以来年度净利润呈现稳步增长态势，基本是一年高过一年，如今2020年前九月实现净利润202.53亿元，同比增长13.56%，可推断是今年公司净利润有望超过2019年全年，或不排除超过2018年峰值的226.11亿元。截至今年三季度，长江电力的净利润上涨了6.67倍，后复权形式粗略估算股价，上市以来涨了7.74倍。这无不说明，长期来看企业价值增长才是股价上涨的最主要因素之一。

长江证券分析认为，回顾长江电力的发展历程或成长轨迹，离不开“两条主线”。一是水电主业扩张、装机容量的提升，二是产业链的延伸、对外投资的布局。公司控股水电装机规模的提升，主要依赖于三峡集团的资产注入，公司自成立以来陆续收购了三峡集团完成建设的三峡水电站、向家坝水电站和溪洛渡水电站，装机容量持续提升。在发展水电主业的基础上，公司近年来加强投资布局，收购及持续增持了国投电力、川投能源和金中公司，投资上游流域开发主体股权，有利于通过股权纽带，争取长期的流域资源整合与跨流域联合调度。除了流域股权的投资以外，公司近年来还加强了对于配售电领域的投资，控股三峡水利并完成了重庆地区地方电网资源的整合，同时收购秘鲁配售电资产，一内一外，未来有望成为公司利润的新增长点。

编辑：睿城

风险提示：1、长江证券净利润基数逐渐增大，净利润增速放缓；2、A股系统性风险带来的股价调整。

来源：

《财信证券-电力行业月度报告：电力消费持续复苏，发电增速加快》，2020-11-25；

《长江证券-优质龙头深度复盘系列：价值长电，历久弥珍》，2020-11-25。

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